   李海欣 3年前
拆解Earn-out玩法 買賣雙方另類「對賭」 你精我都唔笨｜刁佬
早前刁佬見有行家寫「Earn-out」這一近年開始流行的交易機制，是源於過去兩年疫情嚴峻，有資金的買家變得更有議價能力，在討價還價後得到的有利交易條款。 刁佬作為業內人士，閱後只能保持禮貌的微笑。
「Earn-out」機制，簡而言之是為收購項目設定一個未來盈利目標。目標達成後，買方支付相應代價，達成不了目標則不用付。相關機制通常出現於以下因素的交易：（1）收購項目的未來盈利遠高於現時盈利，而（2）估值又以未來盈利目標作基準的情況下。
概念上很難明？講個例子大家便會清楚。假設上巿公司A擬收購某KOL平台業務，該KOL平台業務去年（即2020年）淨利潤300萬元，如按一般20倍PE作評估基準，估值為6,000萬元。但賣方堅信KOL業務前景一片大好，阿里將會垂涎，騰訊一定叫好，2021年淨利潤至少幾級跳至1,000萬元，2022年更會破3,000萬元。
好了，各位同學，那交易作價是多少？一般來說，作價是基於評估值，惟相同的PE配上不同的盈利，評估值也會不同。如前述，該業務2020年淨利潤300萬元，20倍PE估值為6,000萬元；2021年淨利潤1,000萬元，估值就是2億元；2022年淨利潤3,000萬元，估值便升至6億元了。但未來賺3,000萬元是未來的事，你老哥現在真正能膁的就只有300萬元，上市公司沒理由現在就付你6億元吧？對，那就持平點，引入Earn-out機制吧。
按Earn-out機制，上市公司可分三期付錢：第一期付6,000萬元（300萬 x 20倍PE）；第二期在業務淨利潤達1,000萬元後，才再付1.4億元（1,000萬 x 20 減已付的6,000萬）；第三期在業務淨利潤達3,000萬元後，才再付4億元（3,000萬 x 20 減已付的2億）。
不難看見，這做法能確保賣方不會因業務現時利潤尚未完全體現而賤賣資產（本應值6億，卻只能以6,000萬賣掉），亦能確保上市公司不會因業務未能達至目標利潤而多付作價（本應值6,000萬元，卻付了6億元）
不過上述是教科書式的介紹，各位朋友，資本市場是另一個世界，即人為做出來的世界，簡稱 「做世界」。在 「做世界」中，買家同賣家如果是同一夥人，他們約好一同做小股東世界。他們會想盡辦法用各種「合法」理由從上市公司搬錢走。按上面的例子，如果一開始已經可以通過賣資產取走6億元，他們斷不會等到2022年，和你玩Earn-Out。但大家都不想玩Earn-Out，那為何現在又這麼多Earn-Out？ 正所謂 「有頭髮邊個想食咖哩」，答案下期分曉。
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